5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公(gōng)告(gào)称(chēng)，其累计有效(xiào)认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访多位投(tóu)研人士(shì)，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行(xíng)，和(hé)诸多(duō)主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我认为确(què)实(shí)会成(chéng)为(wèi)引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在(zài)向好(hǎo)，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示，近(jìn)期密集(jí)申(shēn)报的(de)国央企主题(tí)基金一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公司(sī)的投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募基金行业高(gāo)质量发展的要(yào)求，引导(dǎo)更(gèng)多(duō)资金(jīn)参与(yǔ)央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革、服(fú)务(wù)实体经(jīng)济(jì)和国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企(qǐ)相关(guān)标的和(hé)板块带(dài)来增量资金，提升(shēng)交易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大(dà)行业主要(yào)是(shì)央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的(de)机会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这些企业会(huì)进入一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过(guò)去(qù)5年(nián)10年改革的(de)成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年(nián)抓(zhuā)住这波(bō)中(zhōng)特(tè)估的(de)投资机(jī)会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开(kāi)始(shǐ)重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分(fēn)红收(shōu)益(yì)率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可(kě)能发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变(biàn)化(huà)的个(gè)股提(tí)前进(jìn)行(xíng)布局，比如医药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型基(jī)金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提(tí)高(gāo)。上述(shù)数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的(de)数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在(zài)2022年(nián)末不(bù)持有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一(yī)季(jì)度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市(shì)值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实(shí)到日(rì)常(cháng)的(de)投研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要实地考察(chá)国(guó)央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在(zài)行动(dòng)上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察(chá)其实地调(diào)研(yán)的的成果，了解国央(yāng)企经营思路和财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识(shí)”上(shàng)的重视(shì)。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体(tǐ)持(chí)续发(fā)展能力等(děng)方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此(cǐ)基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而(ér)不是(shì)简单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估(gū)值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发生(shēng)的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经(jīng)理章恒表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金一直非常关(guān)注传统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的机会的(de)。同时，随(suí)着时(shí)局的(de)变化(huà)，也(yě)在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估值体系(xì)是资本市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要(yào)学(xué)习(xí)领会并针对原有(yǒu)的(de)估值(zhí)体系进行改造(zào)，以适(shì)应现实的需(xū)要(yào)。明确该(gāi)体系的框架是(shì)第(dì)一(yī)位(wèi)的(de)工(gōng)作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的(de)认可和(hé)实施是最终该体系(xì)能否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值是很大(dà)的(de)认知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可是(shì)基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承担(dān)社(shè)会公共(gòng)责(zé)任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市(shì)场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体现企业(yè)的社(shè)会价(jià)值与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业承担社会(huì)价(jià)值(zhí)、符(fú)合国家(jiā)战略发(fā)展的价值？首要任务(wù)就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，改(gǎi)变从(cóng)以私(sī)人股东(dōng)权益出(chū)发，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特色的(de)ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内团队对于中国(guó)特(tè)色(sè)ESG披露(lù)与评(píng)价体系不(bù)断(duàn)探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司(sī)环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该(gāi)是注(zhù)重(zhòng)企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工(gōng)和社(shè)会(huì)责任等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的(de)重大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升企业内在价值的积极作(zuò)用(yòng)，这样有利(lì)于(yú)提高估值定价模型的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现金(jīn)比率、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变(biàn)化(huà)，尤其是估(gū)值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上(shàng)的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与企业价(jià)值的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判断的(de)影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的变化(huà)，都是为了(le)更好地适应中国的市场和(hé)经济特点，提供更(gèng)精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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